近日银河官方网站澳门app官网，乐安然有限公司(以下简称“乐安然”或“公司”)再次向港交所递交上市请求。这是继岁首初度递表失效后的第二次尝试。乐安然正试图以非洲卫生用品“隐形冠军”的身份叩开成本市集大门。

这家脱胎于森大集团的企业，它在非洲市集占据20.3%的纸尿裤销量份额，复购率超90%，消费者通晓度高达近九成，号称“原土化坐褥”的典范。但光环之下，其增长样式是否可执续？时代短板、区域依赖、惩办隐患，正悄然成为这艘快船下的暗潮。

PART01

从买卖商到区域龙头：乐安然的崛起旅途

乐安然的出身，是森大集团计谋转型的产物。2004年，沈延昌与杨艳娟配偶在广州创立森大集团，率先以向非洲、南好意思等新兴市集出口建材、日用品起家。乐安然的历史可回想至2009年，率先手脚森大集团的里面业务分部。经由十余年发展，森大冷静从纯买卖商转向领有自主坐褥身手的概述性企业。2018年森大完成转型后，为聚焦卫生用品赛说念，乐安然于2022年2月在开曼群岛注册设立，成为孤苦运营平台。

孤苦后的乐安然，将我方定位为“新兴市集卫生用品大众”，主营婴儿纸尿裤、拉拉裤、卫生巾及湿巾等家具，业务笼罩非洲、拉好意思及中亚30余国。其中枢嘱托是“腹地化坐褥+多品牌矩阵”。抵制2024年，公司在非洲8个国度设有8座坐褥基地，共44条坐褥线，年产能达147亿片，其中仅婴儿纸尿裤就超55亿片。

这种“贴地航行”的样式带来了权贵上风。通过在加纳、肯尼亚、塞内加尔等地设厂，乐安然销毁了高额入口关税，镌汰了供应链周期，并能更活泼地反映腹地需求。旗下Softcare、Maya、Veesper等品牌笼罩全球至中高端市集，在多个非洲国度纸尿裤销量名轮番一。2024年，其在非洲婴儿纸尿裤市集的销量份额达20.3%，卫生巾为15.6%，已成为区域市集的关节玩家。

财务数据也印证了这一膨大后果。2022年至2024年，公司收入从3.20亿好意思元增至4.54亿好意思元，年复合增长率达19.2%；净利润则从1839万好意思元跃升至9511万好意思元，三年增长超四倍，年复合增速高达127.4%。毛利率由23.0%擢升至35.3%，净利率从5.8%攀升至20.9%，盈利身手权贵增强。

但细看增长动因，不难发现其背后更多依赖外部环境而非内生突破。云尔炫耀，毛利率的擢升主要收成于2023年原材料价钱下行——绒毛浆、无纺布、高吸水性树脂(SAP)等关节材料采购成本降幅达15%至30%。与此同期，公司执续推行廉价策略，2024年纸尿裤和拉拉裤平均售价同比再降6.3%至9.9%，较宝洁、金佰利等国际品牌低约20%。这意味着，乐安然的盈利改善并非来自家具溢价或着力立异，而是成本红利与价钱战的阶段性成功。

更值得警惕的是，乐安然的增长正在昭着放缓。2024年收入增速降至7.2%，远低于2023年的28.6%；中枢家具婴儿纸尿裤的营收增速更是从29.2%骤降至2.4%。区域依赖问题相通杰出。非洲市集孝敬了乐安然超98%的收入，拉好意思及中亚占比不及4%。

PART02

研发插足近乎空缺，时代护城河安在？

若是说区域依赖是行业共性，那么乐安然在时代研发上的小气，则线路了其发展样式的根人道短板。

财务数据炫耀，2022年至2024年，乐安然的研发开支分辨为15.6万好意思元、34.1万好意思元和53.1万好意思元，占当年收入的比例仅为0.05%、0.08%和0.12%。手脚对比，国内头部纸尿裤企业如中顺洁柔、豪悦照顾的研发用度率长年防守在2%以上，部分年份致使非凡3%。即即是在成本明锐的新兴市集，如斯低的研发插足也极为荒原。

撑执这一插足水平的，是一个仅4东说念主的研发团队(抵制2024年9月)。在这么一个高度依赖材料科学、结构缱绻和坐褥工艺的日化品类中，4东说念主团队昭着难以撑执系统性的家具创新。公开信息炫耀，2024至2025年间，乐安然未推出任何具有明确时代标签的新品，也未见其在家具中引入可生物降解材料、超薄经受芯体、智能一稔感应等前沿时代。

这意味着，乐安然的家具竞争力实在完全开拓在渠说念笼罩、腹地化坐褥和价钱上风之上。它的到手，实质上是一场“供应链着力战”，而非“家具价值战”。在非洲现时纸尿裤渗入率仅为20%(中国为70%-86%)的配景下，廉价策略确乎能快速大开市集。但跟着消费者训导水平擢升和中产阶级扩大，对家具舒规矩、安全性、环保性的条目势必提高。届时，败落时代累积的品牌将濒临严峻挑战。

事实上，国际巨头已在活动。宝洁、金佰利等企业正加快在非洲腹地建厂，试图通过原土化坐褥减弱与乐安然的价钱差距。一朝这些品牌以邻近价钱提供更高性能的家具，乐安然的市集份额可能受到顺利冲击。而由于自己败落时代壁垒，公司很难通过家具升级来冒失竞争。

更深层的问题在于，乐安然似乎并未将研发视为恒久计谋。其IPO募资研讨中，约40%用于产能膨大，20%用于市集拓展，20%用于数字化升级，但并未单独列出研发插足。这暗意公司翌日仍将延续“重钞票、轻研发”的旅途。在消费升级趋势日益昭着的今天，这种样式能否执续，值得打上一个问号。

PART03

IPO前的“突击分成”合理吗？

若是说时代短板是恒久隐患，那么公司惩办问题则是现时IPO审核中的“雷点”。

较为引东说念主柔顺的是2024年底的一次突击分成。2024年12月23日，即向港交所递表前夜，乐安然向控股激动Century BVI(由沈延昌配偶全资执有)宣派中期股息3500万好意思元。加上同庚1月派发的35.3万好意思元，两次分成总数达3535.3万好意思元，约合东说念主民币2.55亿元。这笔金额占2024年全年净利润的37%。

更具争议的是资金流向与融资需求之间的矛盾。抵制2024年11月末，公司银行结余现款为4593.3万好意思元，这次分成绝顶于败坏了账面现款的76.2%。而招股书炫耀，公司短期借钱达1949.3万好意思元，且IPO募资用途中40%将用于产能膨大——这意味着公司一边宣称资金病笃、需要融资扩产，一边却将大部分现款用于激动分成。

市集大批质疑，此举是否为首创团队在上市前“锁定收益”。毕竟，沈延昌配偶通过Century BVI执股64.42%，是弥漫控股激动。

此外，乐安然与森大集团之间的计议往复也激勉柔顺。2022年至2024年前三季度，乐安然向森大集团采购原材料、设备及IT奇迹，占总采购额的9%至11.6%，森大恒久位列其前五大供应商。同期，乐安然还手脚经销商向森大销售家具，具体金额未败露。

更严重的是合规错误。2022年至2024年前三季度，公司累计欠缴职工社保及公积金达160万好意思元，已在其财务讲演中承认存在被处罚风险。而在部分外洋子公司(如Softcare肯尼亚)，曾出现顺利向森大激动分成的情况，暴炫耀财务管控和法东说念主孤苦性的裂缝。

PART04

出海故事动东说念主，但根基需更坚实

乐安然的崛起，是“中国供应链出海”逻辑的一次到手履行。它用腹地化坐褥破解了新兴市集的渠说念与成本贫寒，用多品牌策略完满了市集全笼罩，用廉价战术马上霸占份额。这套嘱托在非洲现时阶段行之有用，也成就了其“隐形冠军”的地位。

但成本市集垂青的不仅是往日的到手，更是翌日的可执续性。乐安然必须突破单一市集依赖、把成本上风升级为时代壁垒，并以孤苦透明的惩办结构取得恒久信任。唯有如斯银河官方网站澳门app官网，这段出海故事才能越过成本市集的门槛，陆续书写下一章。